近日，國(guó)務(wù)院正式公布了《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱《意見(jiàn)》）及其附件《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見(jiàn)》）。這是我國(guó)防范和化解企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)重要文件，是推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期發(fā)展韌性的一項(xiàng)重要舉措。

降低企業(yè)杠桿率具有重要意義

我國(guó)經(jīng)濟(jì)杠桿率尤其是企業(yè)杠桿率是一段時(shí)間以來(lái)各方關(guān)注的焦點(diǎn)。根據(jù)中國(guó)社會(huì)科學(xué)院和國(guó)際清算銀行等機(jī)構(gòu)估算，2015年底我國(guó)經(jīng)濟(jì)整體杠桿率在250%左右，在世界主要經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中屬于中等水平。但我國(guó)企業(yè)部門(mén)杠桿率水平明顯偏高，上述機(jī)構(gòu)估算在130%到170%之間，超出了多數(shù)主要經(jīng)濟(jì)體。我國(guó)企業(yè)杠桿率水平偏高有儲(chǔ)蓄率高、間接融資比重高等特殊國(guó)情因素，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)總體可控。但高杠桿所蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)因素也不容忽視。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，高杠桿水平上杠桿率進(jìn)一步攀升與爆發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)有較強(qiáng)關(guān)系，歷史上發(fā)生金融危機(jī)的國(guó)家大多都經(jīng)歷過(guò)一個(gè)快速加杠桿的過(guò)程。從國(guó)內(nèi)情況看，近年來(lái)，由于企業(yè)杠桿率高企，債務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)過(guò)快，債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重。在國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境更趨復(fù)雜、我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然較大的背景下，一些企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難加劇， 一定程度上導(dǎo)致債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升，并存在沿債務(wù)鏈、擔(dān)保鏈和產(chǎn)業(yè)鏈蔓延的風(fēng)險(xiǎn)隱患。

為此，必須未雨綢繆，根據(jù)底線思維，主動(dòng)作為，緩釋風(fēng)險(xiǎn)，而不能坐視風(fēng)險(xiǎn)不斷累積擴(kuò)大。黨中央、國(guó)務(wù)院高度重視債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，從戰(zhàn)略高度對(duì)降低企業(yè)杠桿率相關(guān)工作作出了決策部署，把去杠桿列為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的五大任務(wù)之一，《意見(jiàn)》的出臺(tái)表明去杠桿工作進(jìn)入了實(shí)質(zhì)實(shí)施階段。在當(dāng)前形勢(shì)下，針對(duì)有需求且符合條件的企業(yè)開(kāi)展降杠桿，可以有效增強(qiáng)企業(yè)資本實(shí)力，防范企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；有利于幫助優(yōu)質(zhì)企業(yè)降本增效、增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，推動(dòng)優(yōu)勝劣汰；有利于實(shí)現(xiàn)企業(yè)股權(quán)多元化，促進(jìn)企業(yè)改組改制，完善現(xiàn)代企業(yè)制度；有利于加快多層次資本市場(chǎng)建設(shè)，提高直接融資比重，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，是穩(wěn)增長(zhǎng)、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)和防風(fēng)險(xiǎn)的重要結(jié)合點(diǎn)。

適應(yīng)新形勢(shì)要求以市場(chǎng)化法治化方式穩(wěn)妥有序推進(jìn)降杠桿

降杠桿必須堅(jiān)持市場(chǎng)化法治化。當(dāng)前，我國(guó)已建立起了社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，所有制結(jié)構(gòu)更加多元化，銀行、企業(yè)均為利益獨(dú)立的市場(chǎng)主體，相互之間不再是計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期“左兜右兜”的關(guān)系，客觀上不允許再采取以往使用過(guò)的行政性、政策性方式降杠桿。黨的十八屆三中全會(huì)提出使市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用，十八屆四中全會(huì)提出要全面推進(jìn)依法治國(guó)，這要求降杠桿和其他經(jīng)濟(jì)工作一樣必須采用市場(chǎng)化法治化方式。另一方面，當(dāng)前我國(guó)也具備開(kāi)展市場(chǎng)化法治化降杠桿的較好條件，公司法、證券法、企業(yè)破產(chǎn)法、公司注冊(cè)資本登記管理規(guī)定等法律法規(guī)已較為完備，銀行、金融資產(chǎn)管理公司和企業(yè)治理結(jié)構(gòu)更加完善，資本市場(chǎng)更加成熟，在資產(chǎn)處置、企業(yè)重組和資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)方面積累了豐富經(jīng)驗(yàn)。因此，《意見(jiàn)》和《指導(dǎo)意見(jiàn)》確立了以市場(chǎng)化法治化方式降杠桿、債轉(zhuǎn)股的原則，就是由市場(chǎng)主體依據(jù)自身需求，依法依規(guī)自主協(xié)商開(kāi)展或參與相關(guān)活動(dòng)和交易。以降杠桿多種途徑之一的債轉(zhuǎn)股為例，《指導(dǎo)意見(jiàn)》提出債轉(zhuǎn)股所涉及的轉(zhuǎn)股企業(yè)、債權(quán)范圍、轉(zhuǎn)股定價(jià)、實(shí)施機(jī)構(gòu)、股權(quán)管理和退出等都是由市場(chǎng)主體自主協(xié)商確定，債轉(zhuǎn)股過(guò)程所需資金也主要是市場(chǎng)化方式籌集，市場(chǎng)主體自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、自享收益，政府不承擔(dān)損失的兜底責(zé)任，不干預(yù)債轉(zhuǎn)股具體事務(wù)，這些都與上世紀(jì)90年代末上一輪政策性債轉(zhuǎn)股有著本質(zhì)不同。

降杠桿需要分類施策、循序漸進(jìn)。我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)，出現(xiàn)了行業(yè)分化趨勢(shì)，不同行業(yè)的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)與杠桿特征不盡相同。目前，高杠桿企業(yè)主要集中在原材料、電力煤炭能源、重化工、鋼鐵、有色、公路鐵路等行業(yè)，而制藥、皮革制品、食品飲料等輕工業(yè)和醫(yī)藥、生物、消費(fèi)、科技、互聯(lián)網(wǎng)等新動(dòng)能行業(yè)的高杠桿問(wèn)題并不突出。因而，《意見(jiàn)》提出去杠桿要分類施策，因企施策，有扶有控，不搞一刀切。對(duì)高杠桿企業(yè)要采取措施降杠桿，對(duì)杠桿率不高的企業(yè)、高成長(zhǎng)性企業(yè)要尊重經(jīng)濟(jì)規(guī)律按自身需求確定合理的杠桿水平。同時(shí)，降杠桿也要循序漸進(jìn)，要認(rèn)識(shí)到杠桿上得過(guò)快有風(fēng)險(xiǎn)，去得過(guò)快也可能帶來(lái)新的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)杠桿率的下降需要一個(gè)過(guò)程和一定時(shí)間，這是由客觀規(guī)律決定的，切不可操之過(guò)急、急于求成?！兑庖?jiàn)》強(qiáng)調(diào)要穩(wěn)妥有序開(kāi)展降杠桿工作，把握好穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，注意防范和化解降杠桿過(guò)程中可能出現(xiàn)的各類風(fēng)險(xiǎn)。

降杠桿需要綜合施策、協(xié)同推進(jìn)。我國(guó)企業(yè)高杠桿形成的原因較為復(fù)雜，既有體制機(jī)制性問(wèn)題，也有經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境與條件變化因素；既有經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，也有周期性因素，因而需要針對(duì)不同成因綜合施策，提高政策的有效性。為此，《意見(jiàn)》提出兼并重組、完善現(xiàn)代企業(yè)制度強(qiáng)化自我約束、盤(pán)活存量資產(chǎn)、優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)、有序開(kāi)展市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)、依法破產(chǎn)、發(fā)展股權(quán)融資等七大降低企業(yè)杠桿率途徑，這些措施既有制度性建設(shè)的長(zhǎng)效機(jī)制，也有短期可見(jiàn)實(shí)效的實(shí)招硬招，對(duì)高杠桿風(fēng)險(xiǎn)既有防范也有化解，體現(xiàn)了立足當(dāng)前、著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)的考慮。同時(shí)，《意見(jiàn)》還注重將降杠桿與企業(yè)改組改制、降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)成本、化解過(guò)剩產(chǎn)能、促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)等工作有機(jī)結(jié)合，協(xié)同推進(jìn)。

激勵(lì)與約束并舉規(guī)范引導(dǎo)降杠桿

降杠桿過(guò)程涉及債權(quán)人、股東、投資者、企業(yè)職工等多方面主體，利益關(guān)系復(fù)雜，交易環(huán)節(jié)多，協(xié)商難度大，推動(dòng)起來(lái)有一定的困難，也存在發(fā)生逃廢債、逆向選擇等道德風(fēng)險(xiǎn)和出現(xiàn)違法違規(guī)行為的可能。為積極穩(wěn)妥推動(dòng)降杠桿工作的實(shí)施，有必要制定相應(yīng)的激勵(lì)性措施，提高各方參與降杠桿的積極性，同時(shí)也必須對(duì)可能出現(xiàn)的道德風(fēng)險(xiǎn)、違法違規(guī)和不適當(dāng)行為做出約束性安排，保證降杠桿工作規(guī)范有序開(kāi)展。

激勵(lì)性措施方面，《意見(jiàn)》和《指導(dǎo)意見(jiàn)》提出的措施重在營(yíng)造良好的政策環(huán)境。通過(guò)落實(shí)并完善相關(guān)稅收政策，減輕企業(yè)降杠桿過(guò)程中的稅收負(fù)擔(dān)，并根據(jù)需要采取適當(dāng)財(cái)政支持方式進(jìn)一步激勵(lì)引導(dǎo)降杠桿；通過(guò)提出鼓勵(lì)債轉(zhuǎn)股對(duì)象企業(yè)類型，加強(qiáng)正向引導(dǎo)；通過(guò)拓寬不良資產(chǎn)市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓渠道、推動(dòng)銀行不良資產(chǎn)證券化、多渠道補(bǔ)充銀行資本等方式提高銀行參與企業(yè)降杠桿的能力；通過(guò)完善減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)配套政策，為降杠桿企業(yè)輕裝上陣創(chuàng)造更為有利的條件；通過(guò)落實(shí)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和化解過(guò)剩產(chǎn)能配套支持措施，為降杠桿企業(yè)發(fā)展提供更為良好的產(chǎn)業(yè)與市場(chǎng)環(huán)境；通過(guò)支持企業(yè)職工穩(wěn)崗和分流安置，減輕降杠桿對(duì)社會(huì)穩(wěn)定的影響。

約束性措施方面，《意見(jiàn)》和《指導(dǎo)意見(jiàn)》提出的措施重在建立有效的外部約束機(jī)制。通過(guò)對(duì)相關(guān)單位及個(gè)人建立信用記錄并納入全國(guó)信用信息共享平臺(tái)、構(gòu)建參與各方失信行為聯(lián)合懲戒機(jī)制、依法嚴(yán)格追究惡意逃廢債和國(guó)有資產(chǎn)流失等違法單位及相關(guān)人員的責(zé)任來(lái)加強(qiáng)市場(chǎng)主體的信用約束；禁止僵尸企業(yè)、惡意逃廢債企業(yè)、債權(quán)債務(wù)關(guān)系不明晰企業(yè)、助長(zhǎng)過(guò)剩產(chǎn)能擴(kuò)張和增加庫(kù)存企業(yè)等四類企業(yè)債轉(zhuǎn)股，有效防范道德風(fēng)險(xiǎn)；規(guī)范債轉(zhuǎn)股企業(yè)和股東資產(chǎn)處置行為，嚴(yán)格禁止債轉(zhuǎn)股企業(yè)任何股東特別是大股東掏空企業(yè)資產(chǎn)、隨意占用和挪用企業(yè)財(cái)產(chǎn)等侵害其他股東權(quán)益的行為，防范債轉(zhuǎn)股企業(yè)和實(shí)施機(jī)構(gòu)可能存在的損害中小股東利益的不正當(dāng)利益輸送行為；通過(guò)依法建立合格個(gè)人投資者識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)和自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的信用承諾制度來(lái)健全投資者適當(dāng)性管理制度，防止不合格個(gè)人投資者投資降杠桿相關(guān)金融產(chǎn)品和超出能力承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。

去杠桿是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)后必須過(guò)的坎、爬的坡，《意見(jiàn)》和《指導(dǎo)意見(jiàn)》的出臺(tái)為去杠桿工作明確了方向、原則和途徑。下一步要抓好文件的貫徹落實(shí)，促進(jìn)去杠桿工作取得積極進(jìn)展，為中國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)身健體、實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期持續(xù)健康發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。（國(guó)家發(fā)展改革委經(jīng)濟(jì)研究所 李世剛 梁志兵 ）